Analisi sui mercati finanziari a cura di Pierluigi Gerbino

Docente di Economia - 4° class. al Campionato Italiano di Trading Top Trader 2000

Anno 2007  -  Settembre

L’ESTATE AMARA DEI MERCATI FINANZIARI

COMMENTO

Credo che le turbolenze estive abbiano probabilmente fatto più danni di immagine ai mercati finanziari di quanto non siano state le reali perdite nelle quotazioni.

Infatti la scivolata fino ai minimi del marzo scorso è stata prontamente e parzialmente recuperata, con i principali indici occidentali rimbalzati fino a lottare per tornare al di sopra dei valori minimi già registrati in giugno, e non troppo lontani dai massimi assoluti realizzati a luglio.

Eppure sui mercati aleggia ancora un’aria piuttosto pesante. La spallata decisiva alle resistenze non è riuscita e negli ultimissimi giorni sono tornate a prevalere le vendite.

Tra i risparmiatori torna a serpeggiare una certa sfiducia, come se questa volta fosse successo veramente qualcosa di importante e dovessimo salutare definitivamente il toro che ci ha accompagnato per quasi 5 anni.

Cerchiamo allora di sintetizzare che cosa, a mio parere è significativamente cambiato, ma iniziamo con la puntualizzazione che al momento il trend rialzista di lungo periodo non è stato violato.

Infatti la trend line che sostiene il movimento rialzista dal marzo del 2003 è stata avvicinata ma non ancora violata. E questo sia da parte dell’indice americano SP500, che dell’europeo Eurostoxx50, che del giapponese Nikkey. I primi due hanno messo a segno un significativo rimbalzo dai minimi del 16 agosto, recuperando quasi i due terzi della discesa dai massimi assoluti. Solo il Nikkey è maggiormente in affanno. Se poi andiamo a considerare i principali paesi emergenti (i BRIC: Cina, India e Brasile e Russia), solo la Russia è ancora lontana dai massimi di luglio, mentre India e Brasile hanno recuperato quasi tutto e la Cina non si è nemmeno accorta della crisi di agosto ed ha continuato a salire all’impazzata.

Parecchi commentatori stanno chiamando questa crisi “tempesta in un bicchiere d’acqua”, a sottolineare che anche stavolta il panico è stato più che altro dovuto alla scarsa saldezza di nervi dei risparmiatori, che scappano sempre troppo presto dai mercati, mentre i fondamentali sono ancora buoni, la crisi è dietro le spalle e le banche centrali stanno facendo un buon lavoro.

Eppure questa volta io credo che ci sia qualcosa di diverso che non sarà facilmente assorbito da nuovi massimi come le altre volte.

IL “CREDIT CRUNCH”

La più grossa novità portata dallo scoppio della “bolla subprime” è la fortissima e perdurante restrizione creditizia da parte delle banche di tutto il mondo. Fino a giugno si diceva che i mercati erano inondati di liquidità, che oltretutto veniva moltiplicata con operazioni a leva su derivati e strutturati. Tale liquidità consentiva quotidianamente annunci di acquisizioni miliardarie, opa ostili ed amichevoli, fusioni strategiche e buy back, che sono stati il sale del rialzo dei mercati. Ora tale liquidità è totalmente scomparsa e nessuna banca sembra favorevole a finanziare impieghi diversi dai tranquilli bond governativi.

La maggior selettività dei finanziamenti ha colpito innanzitutto queste attività. Da oltre un mese non si sentono più annunciare acquisizioni. Alcune offerte sono state ritirate, altre si sono concluse con sostanziosi sconti, ma soprattutto non se ne fanno di nuove. I mercati hanno perso, chissà per quanto tempo, questo enorme motore rialzista.

Si noti che tutto ciò sta succedendo nonostante che dalle banche centrali provengano stimoli enormi. Quotidianamente vengono immessi finanziamenti straordinari al sistema bancario da parte di tutte le banche centrali. La Fed ha ridotto il tasso di sconto per favorire l’accesso ai finanziamenti straordinari e tra qualche giorno ridurrà anche il tasso ufficiale, la BCE ha fermato la propria manovra di rialzo dei tassi.

Ma il cordone sanitario messo in atto per evitare il “credit crunch” per ora non sta funzionando ed una effettiva contrazione del credito è avvenuta. Questo accade perché quando si innesta una crisi di sfiducia non basta fornire liquidità a chi non sa a chi prestarla. Si dice che chi si brucia, poi ha paura dell’acqua fresca. E’ proprio quel che succede alle banche. Dapprima hanno largheggiato nella concessione del credito a chi non lo meritava, contando sul fatto che poi si potevano impacchettare i vari crediti e cartolarizzarli, nell’illusione che diluendo il rischio lo si facesse sparire. Ora sono rimaste briuciate dal fatto che, come nell’omeopatia, le diluizioni hanno potenziato l’effetto anziché cacellarlo e si sono ricevute la tegola delle insolvenze, che ha reso praticamente invendibili queste cartolarizzazioni. La reazione istintiva è perciò quella di non prestare più a nessuno. E’ il tipico caso, che si ritrova sui manuali di economia, in cui le banche centrali portano l’acqua al cavallo, ma il cavallo non beve. L’attività di finanziamento all’economia è quasi bloccata.  

Possiamo pensare che questo non abbia conseguenze nei prossimi mesi?

LA CRISI DI FIDUCIA DEI RISPARMIATORI

I Fondi Hedge, molti dei quali hanno basato le loro fortune sull’uso disinvolto della leva finanziaria, del carry trade e dei prodotti derivati, sono nell’occhio del ciclone. Alcuni hanno già chiuso bottega.

Altri hanno comunicato problemi in seguito alla crisi subprime. Generalmente però questo settore non è molto trasparente e comunica i risultati trimestralmente. Non si può escludere che nelle prossime settimane, quando verranno divulgate le situazioni patrimoniali dopo il trimestre nero luglio-settembre, la lista dei fondi in difficoltà aumenti.

I risparmiatori sono anche stati sconvolti dalla facilità con cui molti fondi comuni di investimento, venduti come “sicuri” o “tranquilli”, siano stati attratti dal vortice delle perdite nel mese di agosto.

E questo non è successo solo in Italia, dove una certa sfiducia nei gestori è ormai di vecchia data, ma in tutto il mondo.

La credibilità dell’industria del risparmio gestito e del sistema bancario che ha venduto questi prodotti, ha subito un duro colpo.

In agosto è poi anche crollata la fiducia nelle agenzie di rating, colte dalla crisi con le mani nel sacco dei conflitti di interesse. Aver dato un rating da tripla A ad emissioni di bond salsiccia pieni di mutui subprime, dopo aver fatto consulenza nel confezionamento di tali prodotti, ha lasciato nei risparmiatori la stessa sensazione che si ha quando si fanno affari con la Banda Bassotti.

E’ difficile pensare che tutto ciò favorisca l’afflusso di nuovo denaro sui mercati.

PRIMI SEGNALI DI RECESSIONE

Sono però gli effetti reali della crisi immobiliare e finanziaria quelli che maggiormente devono preoccupare. Abbiamo assistito proprio venerdì ad un primo dato fortemente negativo sull’economia reale USA in agosto. Il crollo dell’occupazione, è il primo sintomo della malattia che le turbolenze finanziarie possono imprimere all’economia reale. Già in passato si è verificato quanto velocemente una economia in crescita possa svoltare e trovarsi dopo pochi mesi in recessione.

Se continuerà ad aggravarsi la debolezza edilizia, se i prezzi delle case continueranno a scendere, come molti ora prevedono, e se le borse inizieranno un trend discendente o rimarranno in stallo per un po’ di tempo, il consumatore USA si ritroverà improvvisamente con un duplice “effetto povertà”, perché vedrà falcidiati i suoi patrimoni immobiliari e finanziari. Peggio che nel triennio 2000-2002, quando crollarono le borse ma i prezzi delle case continuarono tranquillamente a salire e consentirono di rinegoziare nuove porzioni di mutuo.

Allora sarà costretto a fare una cosa a cui non è affatto abituato: tirare la cinghia sui consumi, per mettere da parte un po’ di risparmio e rimborsare le rate del mutuo.

La frenata dei consumi darebbe perciò la sua bella spinta recessiva, in aggiunta a quella che sta già dando l’investimento immobiliare ed alla stasi degli investimenti industriali.

E’ ancora presto per affermare se questo scenario si realizzerà con certezza. Tuttavia le prime avvisaglie si intravedono all’orizzonte. C’è già chi afferma, come il mitico Rogers, guru delle materie prime, che gli Usa in recessione ci sono già, perché i dati sono truccati.

Lui può farlo, dall’alto della sua autorevolezza. Io non mi azzardo a dargli ragione, tuttavia consiglio di diffidare delle previsioni ancora positive della Federal Reserve e degli esperti delle case di investimento.

La Fed ha dimostrato di sottovalutare sia la crisi immobiliare (accorgendosi solo ora che la situazione è peggiore del previsto) sia quella dei mutui subprime (sui quali non aveva nemmeno idea di quanto rischio si fosse immesso nel sistema).

Infatti sta ora rincorrendo i mercati con affannose immissioni di liquidità,e presto taglierà anche i tassi.

Gli economisti dispensano fiducia ed affermano che quando Bernanke si deciderà a tagliare i tassi le borse festeggeranno con un rally.

Può darsi. Tuttavia, se diamo uno sguardo a quel che è successo in passato in USA, quasi sempre il taglio dei tassi che ha segnato la svolta nella politica monetaria, ha anticipato una recessione.

Mi chiedo allora che cosa ci sia da festeggiare.

Se anche questa volta si rispetterà la tradizione il rimbalzo dei mercati, che eventualmente seguirà il taglio di Bernanke, dovrà essere interpretato più come occasione di dignitosa uscita da parte di chi non l’ha ancora fatto che come opportunità di acquisto.

Non sottovaluterei neanche le parole di Bush, che ha dichiarato che la situazione è sotto controllo e la crescita americana continuerà, forte come prima …. C’è da mettersi le mani nei capelli.

FOCUS MACROECONOMICO

IN USA PRIMI SINTOMI DI RECESSIONE

La scorsa volta avevo avvisato che il mercato del lavoro americano avrebbe potuto risentire della perdita di posti nei comparti edilizio e finanziario a causa degli strascichi delle recenti crisi.

Non immaginavo però che la situazione fosse così nera come le statistiche di venerdì scorso ci hanno  brutalmente presentato.

Per la prima volta dopo il 2003, il sistema economico americano non è stato in grado di creare occupazione, ma ha perso posti di lavoro. Non molti (4.000). Ma se pensiamo che gli esperti ne prevedevano la creazione di 115.000, si ha la netta impressione che qualcosa di grave sia successo.

Ma non basta, poiché il Ministero del Lavoro americano ha anche dato una sonora sforbiciata alle cifre dei due mesi precedenti. Pertanto abbiamo scoperto che il mercato del lavoro USA ha il fiato corto da ormai un trimestre. Infatti nel trimestre giugno-agosto si sono creati molti meno posti di lavoro che nel solo mese di maggio.

Prendiamo perciò atto del primo vero segnale di avvitamento recessivo, che sicuramente non lascerà indifferenti i menbri del FOMC, che il 18 settembre saranno chiamati a decretare il cambiamento della politica monetaria. Il mercato dei futures obbligazionari sta già scontando un taglio dei tassi di ¾ di punto entro fine anno. Forse esagera un po’, ma sicuramente il taglio ci sarà. La BCE, da parte sua, ha sospeso la sua politica restrittiva, rinviando al futuro il rialzo dei tassi che prima dell’estate veniva dato per certo.

In settimana è arrivata un’altra tegola, che fornisce la chiara impressione di come molte famiglie americane abbiano l’acqua alla gola e debbano rivedere le proprie decisioni di investimento immobiliare. In luglio è schizzata ad oltre il 16% la quota di compromessi immobiliari che poi non si concludono col completamento dell’acquisto. E’ la cifra di coloro che hanno scoperto di aver fatto il passo più lungo della gamba e rinunciano a comprare la casa, rimettendoci anche la caparra.

Dal fronte della crisi creditizia non si registrano buone notizie. Le banche centrali continuano ad immettere liquidità, che però non viene utilizzata perché le banche hanno ristretto moltissimo le condizioni dell’erogazione del credito. Anzi, pare che il gossip finanziario sia alla ricerca di quale sarà la prima grossa banca a fallire sotto i colpi delle perdite da subprime.

In tale situazione le borse ritornano verso i minimi di agosto, il mercato obbligazionario festeggia l’aumento delle probabilità di taglio dei tassi, il dollaro torna debole e l’oro ritrova il suo ruolo di bene rifugio. Il petrolio oscilla in prossimità dei massimi, condizionato dalle previsioni meteo e dalla stagione degli uragani.

La tabella dei prossimi dati macroeconomici è abbastanza povera. Fino a venerdì 14 non c’è quasi nulla di rilevante. Venerdì avremo invece una bella batteria di dati americani (vendite al dettaglio, Produzione industriale e Fiducia dei consumatori).

Da notare che martedì prossimo, ad orari diversi, sia Trichet che Bernanke parleranno della recente crisi finanziaria. Sarà da seguire soprattutto il secondo, per l’impatto che le sue parole avranno sui mercati molto nervosi di questi giorni.

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